Spread che salgono, downgrade che si riaffacciano e nuovi Paesi destinati a entrare nella crisi del debito sovrano

[A.I.S.C.]

Spread che salgono, downgrade che si riaffacciano e nuovi Paesi destinati a entrare nella crisi del debito sovrano. Tutto questo è noto e non merita altre parole. In una simile situazione cosa si salva sul fronte obbligazionario?
Il “risk free” (assenza di rischio) si limita ormai a ben poco, se perfino Francia e Olanda non meritano più tale valutazione. Ipotizziamo allora una classifica dei prodotti finanziari di settore a bassissimo rischio.
Portafoglio per super pessimisti
Al primo posto si colloca sempre Herr Bund, i cui rendimenti sono talmente minimi però da mandare parzialmente deserte alcune aste.
Poi c’è Mister Us Treasury, con gli indicizzati all’inflazione che hanno evidenziato nei giorni scorsi, in un’asta da 16 miliardi di dollari, un super rendimento negativo dell’1,08%, ma che sul secondario è arrivato addirittura all’1,3%.
La corsa alla qualità – o presunta tale – è talmente esasperata quindi che gli investitori sono disposti a perdite in conto capitale pur di sistemare la propria liquidità su asset senza rischi.
Seguono le organizzazioni supergovernative tipo Bei in Europa e le ex famigerate e ora statalizzate Freddie Mac e Fannie Mae negli Usa, i governativi nordeuropei (Norvegia, Svezia, Danimarca e Finlandia), ma in alcuni casi con rischi delle relative valute, e infine i covered bond bancari europei, perché basati su solidi sottostanti garantiti e quasi tutti con rating tripla A.
I rendimenti di un simile portafoglio non superano il 2% o al massimo il 3% per i covered bond. Niente di più!
Portafoglio per ottimisti
E allora? Una strutturazione di portafoglio più interessante in termini di rendimenti può oggi essere così ipotizzata: ai vertici della classifica si colloca un emittente governativo spesso trascurato, ovvero l’Australia (tripla A), che sul decennale garantisce dal 3,85 al 4%, ma con rischio cambio. Poiché il dollaro australe viaggia sui massimi storici rispetto all’euro è una scelta da valutare con estrema precauzione.
Al secondo posto non c’è un singolo prodotto, ma un’intera categoria di bond, i corporate, con rendimenti talvolta interessanti purché acquistati in emissione o in particolari situazioni di tensioni dei prezzi.
Al terzo si piazza il cosiddetto debito emergente, che può essere comprato quasi soltanto con ETF o fondi, per superare i molti ostacoli frapposti dalle banche nel trattare tali prodotti, in relazione anche al fatto che vanno scelti nelle relative valute. Rupia indiana e real brasiliano stanno scivolando, ma alcune monete di Emergenti minori hanno già corso molto rispetto all’euro. Margini di crescita ci sono, ma non così rilevanti come qualcuno sostiene.
L’ultima vera grande riserva di caccia, con possibili cospicue soddisfazioni, si riferisce ai cosiddetti high yield, cioè i bond societari a basso rating (da BB+ in giù).
Nella stragrande maggioranza dei casi si tratta di obbligazioni emesse da imprese americane, attive in settori con rilevanti utili, ma che comportano un doppio rischio: la valutazione della solidità aziendale e il rischio cambio. Ne consegue un consiglio abbastanza diffuso: trattare tale asset solo con fondi specializzati e coperti dal punto di vista valutario. Ma così facendo non si incassano cedole attraenti, dell’ordine dal 7 al 12%.
Nuove emissioni: poche in euro
E che si torni a una situazione difficoltosa lo dimostra lo scarso numero di emissioni in euro. Già era successo l’anno scorso, proprio all’apice della crisi dei governativi periferici. Ci aspettano settimane calde?
La novità più interessante è forse marginale. Il gruppo croato Agrokor, già attivo con un’emissione del 2009 al 10%, raccoglie 300 milioni di euro con un 9,875% scadenza 2019 (Isin XS0776110966), a taglio minimo di 100.000 euro e “duration” (sensibilità del prezzo alla variazione dei tassi) di 5,38. Cos’è Agrokor? E’ la più importante società croata, originariamente attiva in campo floreale e che poi si è diversificata in molti settori, raggiungendo una capacità occupazionale complessiva di 40.000 addetti. Il rating è un modesto B di Standard & Poor’s. Più high yield di così non c’è nulla. Per un investimento da 100.000 euro si ottiene un rendimento annuo netto del 7,9%. E’ solo un dato, non un consiglio di acquisto!
Sempre nella moneta europea si è vista la francese Galeries Lafayette (cedola 4,75% – scadenza 2019 – Isin FR0011242460 – taglio minimo di 100.000 euro – senza rating), che ha raccolto scarso interesse da parte del mercato, con un calo di quasi un punto nel prezzo sul secondario, alle prime battute, rispetto al 99,273 di offerta. E poi Renault Credit International Banque (cedola 4,25%- scadenza 2017 – Isin XS0775870982 – taglio minimo di 1000 euro – rating BBB-). Nell’ambito dei bancari segnaliamo un covered bond di Unicredit Bank Austria (cedola 2,625% – scadenza 2019 – prezzo di offerta 99,465 – rating tripla A).
Non si può trascurare un’emissione dell’Efsm (European financial stabilisation mechanism), al 3,428% ma con una scadenza lunga (2038), collocato per finanziare gli aiuti al Portogallo.
Segnaliamo infine un collocamento di Direct Line Insurance Group, dall’importo globale di 500 milioni di sterline. La cedola è del 9,25%, ma la scadenza super lunga (2042), con una duration di 10,5, inevitabile per un periodo così rilevante. Si tratta di un subordinato “Tier 2”, con rating BBB+, destinato a un’operazione finanziaria all’interno dello stesso gruppo assicurativo inglese. Certo un “Tier 2” presenta rischi elevati, ma una cedola così alta in sterline non può essere rigettata, se non dopo un’attenta analisi. Secondo gli accordi di Basilea, complesso di norme internazionali per la sicurezza delle banche, il patrimonio degli istituti è la somma tra “Tier 1” e “Tier 2”. Il “Tier 1” indica il capitale azionario più le riserve libere. Il “Tier 2” designa il capitale aggiuntivo e al suo interno rientrano alcuni tipi di obbligazioni.
Si rivedono i variabili
Tornano in scena i tassi variabili, con ben nove emissioni nel corso della settimana, delle quali le più interessanti si riferiscono a valute non euro.
In dollari australiani la società Suncorp Metway, banca del continente australe (è presente anche in Nuova Zelanda), si propone con un Bank Bill Swap Rate a 3 mesi + 150 b.p., che equivale oggi a un 5,7% circa. Ma per la valuta ci rifacciamo a quanto già detto prima, in relazione alla sua attuale eccessiva forza rispetto all’euro.
In sterline la tedesca NRW Bank (che ha rating tripla A, con outlook stabile) prevede un 3 mesi Libor + 67 b.p., con scadenza 2016. Modesto l’importo globale di 175 milioni di sterline.
Anche BNP Paribas ha scelto l’opzione variabile, ma in euro, per un 3 mesi Euroribor + 45 b.p. con scadenza 2014, che ha scarse potenzialità di avvantaggiarsi di un incremento dei tassi su un periodo così corto.
High yield senza scuse
I bond a rating basso; il mercato va in questa direzione e spesso si tratta di emissioni con rapporti rischio/rendimento molto interessanti. Il fatto che, in taluni casi, siano prive di voto da parte delle agenzie di settore non deve essere visto come una bocciatura di principio.
Con tagli minimi di soli 1000 o 2000 dollari Usa questa settimana si sono visti i collocamenti di Landry’s Holdings (9,375% – scadenza 2020 – rating CCC+ – importo globale di 425 milioni di dollari – business: catena con oltre 400 ristoranti e case da gioco), Milacron Capital Holdings (8,375% – scadenza 2019 – rating B+ – importo globale di 275 milioni di dollari – business: macchine e tecnologie di precisione), Parker Drilling (ne abbiamo già anticipato alcune notizie la settimana scorsa – cedola 9,125% – scadenza 2018 – rating B+ – importo globale di 425 milioni di dollari – business: impianti per estrazioni petrolifere) e National CineMedia (6% – scadenza 2022 – rating BB- – importo globale di 400 milioni di dollari – business: varie attività nel settore dei media cinematografici).
Infine gli emergenti
Molto ricca l’offerta proveniente dai nuovi mondi. Due i bond che possono raccogliere maggiore interesse in tale ambito. Uno è un governativo dell’Indonesia (in dollaro Usa – cedola 5,25% – riapertura di un collocamento già quotato e con prezzo di offerta di 104,6 – scadenza 2042) e uno è un corporate cinese della New World China Land (in renminbi – cedola 8,5% – scadenza 2015 – prezzo 100,972 – business: sviluppo immobiliare).